长江宏观：降准释放央行维稳资金面、提振信心的信号

事件描述

9月14日，央行决定于9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%。

核心观点

为何在当前时点降准？降准释放双重信号：一是8月中旬以来资金面趋紧，降准释放央行维稳资金面的信号；二是市场信心仍显不足，降准释放监管提振信心的信号。如何看待后续货币空间？短期来看，年内仍需补充流动性。考虑到近期降准、降息等总量工具使用频繁，或需时间消化。从政策出台到落地见效仍有时滞，新一轮政策加码依然值得期待。长期来看，降准降息仍有空间，必要性也在上升。从补充中长期流动的视角来看，降准仍有必要；而从企业和居民部门的资产回报率与负债成本的关系来看，降息仍是通往宽信用和稳增长的必由之路。

目录

1、为何在当前时点降准？

2、如何看待后续货币空间？

以下是正文

为何在当前时点降准？

降准释放双重信号。

（1）从资金面来看，8月中旬以来资金面趋紧，降准释放央行维稳资金面的信号。

DR001从8月中下旬开始趋势性抬升，且多次高于7天OMO政策利率，资金面整体偏紧。而资金面偏紧的原因，我们在报告《降息15BP：及时雨到来》展望后续货币空间时提出，“政府债发行和MLF到期冲击资金面，仍需降准维稳。监管要求加快专项债发行和使用，预计8、9月专项债月度发行规模在5000亿-6500亿左右，环比有明显提升，以及‘一揽子化债方案’背景下特殊再融资债或将重启，专项债和特殊再融资债发行或将对债券供给产生冲击，叠加9-12月MLF到期规模较高，仍需降准来维稳资金面。”

当前财政节奏和资金利率变化与我们预期基本一致。专项债发行明显提速，8月发行约6000亿，环比7月多约4000亿。目前1-8月累计发行3.1万亿，9月预计发行也在6000亿左右。此外三季度专项债发行结束后，“一揽子化债”和“金融机构支持化债”有望在四季度落地，亦将对资金面持续产生冲击。本次降准0.25pct，预计释放约5000亿资金。

进一步观察近年来降准的节奏和幅度，不难发现，2021年以来每年进行两次降准（间隔在4-7个月不等），而随着准备金率持续降低，2022年以来单次降准的幅度从0.5pct降至0.25pct。本次降准距离3月降准已有6个月。因此本次降准的时点、幅度符合预期。

（2）从经济基本面来看，市场信心仍显不足，降准释放监管提振信心的信号。

首先，近两个月以来，监管各部门在7月政治局会议的框架下，围绕“扩大内需、提振信心、防范风险”出台多项政策，而从8月的宏观经济数据来看，PMI、通胀、社融等虽有一定改善，但仍较脆弱，虽然政策效果显现需要时间，但也需政策持续呵护，本次降准除了维稳资金面、降低银行负债成本、提高货币乘数之外，也再度释放积极信号，提振信心。其次，市场预期美联储9月或暂停加息，边际上对于国内货币政策的掣肘减弱。

如何看待后续货币空间？

降准补充流动性，降息助力稳增长。

（1）短期来看，年内仍需补充流动性。9-12月MLF到期规模分别为4000、5000、8500和6500亿，资金面压力仍大，仍需央行通过公开市场操作、MLF续作、降准等方式来补充流动性。考虑到近期降准、降息等总量工具使用频繁，或需时间消化。我们预计，从政策出台到落地见效仍有时滞，新一轮政策加码依然值得期待。

（2）长期来看，降准降息仍有空间，必要性也在上升。2003-2014年为对冲外汇占款扩张，我国存款准备金率以上升为主，2015年之后随着外汇占款增速放缓，我国存款准备金率持续下调。本次降准后，大型、中小型存款类金融机构的法定存款准备金率为10.50%、7.50%，距离历史上的最低水平6%仍有4.5、1.5个pct的调降空间。当下MLF余额已达5.2万亿的历史较高水平，从补充中长期流动的视角来看，降准仍有必要。而1 -7月工业企业营收利润率仍处在5.4%的历史低位、仅比4.5%的一般贷款加权平均利率略高一些；而当前居民理财收益率平均为3.6%，明显低于8月3.9%、4.8%的首套、二套房贷款利率，因而从企业和居民部门的资产回报率与负债成本的关系来看，降息仍是通往宽信用和稳增长的必由之路。

风险提示

1、国内经济修复超预期：国内经济修复成色较好，对应所需的降准降息力度不及预期；

2、美国加息节奏超预期：美国经济韧性仍强，通胀降幅不及预期，美联储再度加息，汇率承压，制约降息力度。

研究报告信息

证券研究报告：降准释放双重信号——央行动态跟踪系列3

对外发布时间：2023-09-15

研究发布机构：长江证券研究所